Материал отчета «In Gold We Trust» 2026 года.
Продолжаем разбирать векторы, которые приводят к возвращению золота в качестве финансового актива и базиса валютной системы.
Вектор III. Переоценка, учет и докапитализация: золото как инструмент укрепления баланса
Одной из важнейших функций золота как средства сбережения является его способность влиять на состояние балансов государств и центральных банков. Речь идет не только о рыночной цене металла, но и о вопросах бухгалтерского учета, оценки активов и даже докапитализации финансовой системы. Этот процесс имеет две стороны: бухгалтерскую и функциональную.
Бухгалтерское измерение: скрытое богатство центральных банков
Наиболее яркий пример бухгалтерской недооценки золота сегодня можно наблюдать в США.
Американские золотые резервы до сих пор учитываются по официальной цене 42,22 доллара за унцию. Эта стоимость закреплена законом и не пересматривалась с 1973 года. Между тем рыночная цена золота сегодня составляет около 4200 долларов за унцию.
Таким образом, в бухгалтерских документах золото США отражается менее чем по одной сотой своей реальной стоимости. Если пересчитать по рыночным ценам весь золотой запас страны объемом 261,5 млн унций, то разница между учетной и фактической стоимостью составит около 1,2 трлн долларов.
Дополнительную особенность американской системы составляет то, что золото принадлежит не Федеральной резервной системе, а Министерству финансов США. Федеральный резерв владеет лишь золотыми сертификатами, выпущенными по официальной цене 42,22 доллара за унцию.
Совсем иной подход используется в еврозоне.
С момента создания Европейского центрального банка в 1999 году центральные банки стран еврозоны ежеквартально переоценивают свои золотые резервы по текущим рыночным ценам. Полученная прибыль отражается на специальных счетах переоценки и фактически выполняет функцию собственного капитала, причем без необходимости продавать физическое золото.
Немецкий опыт: золото многократно перекрывает убытки
Особенно показателен пример банка «Deutsche Bundesbank».
К концу 2025 года резерв переоценки золота достиг исторического максимума — 387 млрд евро. Для понимания масштаба: эта сумма примерно в 45 раз превышает чистый убыток банка за 2025 год, составивший 8,6 млрд евро.
Если сравнивать с накопленным совокупным убытком баланса в размере 27,8 млрд евро, то золотой резерв превышает его более чем в 14 раз.
Совокупная стоимость золотых резервов Германии достигла 395 млрд евро, хотя первоначальная стоимость приобретения этого золота составляла всего около 8 млрд евро.
Еще в 2023 году член правления Бундесбанка Йоахим Вюрмелинг прямо заявил, что счет переоценки золота следует рассматривать как часть собственного капитала банка. Такое заявление стало весьма заметным отходом от традиционного подхода к учету золотых резервов.
ЕЦБ и Швейцария: золото как источник финансовой устойчивости
В рамках Евросистемы стоимость золотых резервов в 2025 году выросла до 1,2 трлн евро против 872 млрд евро годом ранее.
Еще более показателен пример Национального банка Швейцарии.
Швейцарский регулятор владеет примерно 1040 тоннами золота. В 2025 году цена золота в швейцарских франках выросла на 45,9% и достигла 110,9 тыс. франков за килограмм. Поскольку объем запасов не изменился, это автоматически принесло банку дополнительную прибыль от переоценки в размере 36,3 млрд франков. Годом ранее аналогичная прибыль составила 21,2 млрд франков.
Особую значимость этим цифрам придает тот факт, что в 2022 году масштабный портфель акций Национального банка Швейцарии принес крупнейший убыток в истории учреждения — 132 млрд франков. Однако именно золотые резервы стали тем фактором, который помог стабилизировать баланс банка.
Функциональное измерение: золото как инструмент скрытой докапитализации
Сегодня золото все чаще выполняет не только резервную функцию, но и становится инструментом своеобразной тихой докапитализации государств.
В условиях, когда совокупный мировой долг уже превышает 350% мирового ВВП, рост стоимости золота создает дополнительные возможности для укрепления государственных балансов без необходимости увеличивать объемы заимствований.
Фактически золото позволяет улучшать состояние активов государства без выпуска новых долговых обязательств.
Примеры использования переоценки золота в истории
Опыт различных стран показывает, что использование прибыли от переоценки золота давно вышло за рамки теоретических дискуссий.
Первый важный пример относится к Германии 1997 года.
Канцлер Гельмут Коль и министр финансов Тео Вайгель попытались использовать около 20 млрд немецких марок, полученных благодаря переоценке золотых резервов Бундесбанка, чтобы выполнить требования Маастрихтского договора [основополагающее международное соглашение, которое юридически учредило Европейский союз]. Однако президент Бундесбанка Ханс Титмайер выступил против этого плана, посчитав его угрозой независимости центрального банка.
То, что тогда считалось политически неприемлемым, сегодня на фоне роста государственных долгов выглядит гораздо более реалистичным вариантом.
Второй пример связан с Италией.
В 2002 году Центральный банк Италии перевел 13 млрд евро со счета переоценки для покрытия убытков, связанных с конвертацией нерыночных государственных облигаций. Этот случай стал важным прецедентом для всей Евросистемы.
Третий пример относится к ЮАР.
В 2024 году центральный банк и Министерство финансов страны договорились направить 150 млрд рандов — около 2% национального ВВП — из прибыли от переоценки золота на сокращение государственного долга в период с 2024 по 2027 год.
США также начинают обсуждать переоценку золота
В Соединенных Штатах границы допустимой дискуссии по этому вопросу также заметно расширяются. В феврале 2025 года министр финансов США Скотт Бессент заявил: «Мы собираемся монетизировать активную сторону баланса США в интересах американского народа». В то же время Федеральная резервная система опубликовала исследование международного опыта переоценки золотых резервов, а сенатор Синтия Ламмис предложила законопроект о переоценке золотых сертификатов по рыночной стоимости.
Все это говорит о том, что вопрос уже заключается не столько в том, произойдет ли переоценка золота, сколько в том, каким образом будут использоваться ее результаты.
Для чего может использоваться золото?
Переоцененное золото способно выполнять сразу несколько функций. Оно может служить обеспечением по финансовым операциям; выступать стабилизатором балансов центральных банков и государств; создавать дополнительное бюджетное пространство для финансирования государственных расходов без прямого наращивания долга.
При этом возникает любопытное противоречие. Согласно банковским нормативам, золото имеет нулевой коэффициент риска, то есть фактически рассматривается как один из самых надежных активов. Однако в то же время ему не присвоен статус высококачественного ликвидного актива (HQLA).
Получается, что финансовая система неофициально признает монетарную природу золота, что подтверждается практикой переоценки и отражением соответствующих резервов в балансе, но при этом избегает формального институционального признания этой роли.
Концепция Freegold и роль биткоина
На этом фоне особое внимание привлекает теория Freegold, которую связывают с аналитиком, известным под псевдонимом FOFOA. Согласно этой концепции, золото проявляет свои монетарные свойства наиболее эффективно не тогда, когда его курс жестко фиксирован, а тогда, когда его цена свободно определяется рынком. Именно такую модель фактически использует Евросистема с 1999 года, регулярно переоценивая золото по рыночной стоимости.
В то же время рядом с золотом постепенно формируется еще один вид независимо от властей резервного актива — биткоин. Биткоин не должен рассматриваться как замена золоту. Скорее речь идет о взаимодополняющих инструментах. Золото укрепляет государственные балансы благодаря своей физической природе и многотысячелетней истории использования в качестве средства сбережения. Биткоин, в свою очередь, расширяет стратегические возможности в цифровом пространстве.
Вместе эти два актива потенциально способны стать важными инструментами докапитализации мировой финансовой системы, которая сегодня испытывает все более сильное давление из-за чрезмерной долговой нагрузки.
Вектор IV. Облигации, обеспеченные золотом, как новый источник доверия
Одним из наиболее интересных направлений возможного включения золота в валютную систему является идея выпуска государственных облигаций, обеспеченных золотом. Сторонники этой концепции считают, что подобные инструменты способны повысить доверие к государственным финансам без возвращения к классическому золотому стандарту.
Одним из главных популяризаторов этой идеи выступает экономист Джуди Шелтон, которую издание «Financial Times» называло «любимым экономистом Трампа». В 2019 и 2020 годах Дональд Трамп дважды выдвигал ее кандидатуру в Совет управляющих Федеральной резервной системы США, однако оба раза ей не хватило голосов в Сенате для утверждения.
В своей книге «На вес золота: как раскрыть силу надежных денег», опубликованной в 2024 году, Шелтон предложила механизм частичной привязки доллара к золоту. В его основе лежит выпуск специальных 50-летних государственных облигаций с нулевым купоном, обеспеченных золотом и предусматривающих возможность конвертации в металл. Эти инструменты она назвала Treasury Trust Bonds (TTB) — «казначейские облигации доверия».
Символично, что запуск такого инструмента Шелтон предлагает осуществить 4 июля 2026 года — в день 250-летия подписания Декларации независимости США.
Почему идея получила политический вес?
Политическое влияние Джуди Шелтон значительно выше, чем может показаться на первый взгляд.
Она входила в команду Трампа по подготовке кадров для Министерства финансов после выборов 2016 года и участвовала в разработке раздела о Федеральной резервной системе для программы Project 2025.
Кроме того, Шелтон публично высоко оценивает министра финансов США Скотта Бессента, называя его «убежденным экономическим историком». Сам Бессент в шутку называет себя «золотым жуком» — так в финансовой среде традиционно называют сторонников золота.
По мнению авторов исследования, связка Трамп - Бессент - Шелтон представляет собой наиболее последовательно настроенную в пользу золота группу влиятельных политиков в американской администрации как минимум за последнее поколение.
В эксклюзивном интервью для доклада «In Gold We Trust» Джуди Шелтон отметила, что предложенные ею облигации способны укрепить доверие к финансовой дисциплине государства, не ограничивая при этом гибкость денежно-кредитной политики.
Почему государствам могут понравиться золотые облигации?
С точки зрения правительства подобные инструменты обладают весьма привлекательными преимуществами. Главное из них заключается в том, что облигации, обеспеченные золотом, могут выпускаться под более низкую процентную ставку. Для инвестора наличие золотого обеспечения частично снижает риск невыполнения обязательств государством. Соответственно, он готов соглашаться на меньшую доходность. Для политиков, которые ищут способы сократить расходы на обслуживание долга без болезненных программ экономии, это выглядит крайне привлекательным решением. По сути, разница между обычной государственной облигацией и облигацией, обеспеченной золотом, напоминает разницу между простым обещанием и обещанием, подкрепленным залогом.
От золотого стандарта к «стандарту доверия»
Опять же, речь не идет о восстановлении золотого стандарта. Скорее о концепции, которую можно назвать «стандартом доверия». По мере роста государственного долга и увеличения бюджетных дефицитов инвесторы начинают требовать все более весомых гарантий. В такой ситуации государства могут оказаться вынуждены подкреплять свои обязательства реальными активами. Чем сильнее падает доверие к заемщику, тем выше вероятность того, что в качестве гарантии будут использоваться физические активы, прежде всего золото.
Исторические прецеденты уже существуют
Идея золотых облигаций не является чем-то совершенно новым. До 1933 года в США существовали так называемые облигации с обеспечением. Они предусматривали выплаты, привязанные к стоимости золота. В 1933 году специальная совместная резолюция Конгресса аннулировала их. Однако впоследствии законодательство было изменено, и с 28 октября 1977 года привязка вновь стала юридически допустимой для новых контрактов. Во Франции в 1936 году также выпускались облигации, индексированные к золоту. В Италии в период долгового кризиса 2011–2012 годов активно обсуждалась возможность использования национальных золотых резервов в качестве обеспечения государственных обязательств. Все это показывает, что подобные механизмы уже неоднократно появлялись в мировой финансовой практике.
Развивающиеся страны могут стать первыми испытательными площадками
Наиболее вероятным местом для внедрения золотых облигаций могут стать развивающиеся страны, обладающие собственной добычей золота. Особенно часто упоминаются Узбекистан, Казахстан и Гана. Для таких стран преимущества очевидны сразу по двум направлениям. Во-первых, обеспечение золотом может позволить им занимать средства дешевле на международных рынках капитала. Во-вторых, они получают возможность фактически монетизировать собственную добычу золота, превращая природные ресурсы в инструмент укрепления государственных финансов.
Опыт Зимбабве
Первой страной, которая уже предприняла попытку использовать золото в качестве основы новой денежной системы, стала Зимбабве. В апреле 2024 года власти страны запустили новую валюту Zimbabwe Gold (ZiG), обеспеченную золотом. Однако на данный момент результаты этого эксперимента остаются неоднозначными. Несмотря на амбициозные цели, пока сложно говорить о его безусловном успехе.
Тем не менее сам факт появления подобных проектов показывает, что идея использования золота для восстановления доверия к государственным финансам уже перестала быть исключительно теоретической дискуссией. На фоне растущего мирового долга и снижения доверия к традиционным валютам все больше стран начинают искать способы вновь опереться на актив, который на протяжении тысячелетий воспринимался как высшая форма финансовой надежности.
